“Para los historiadores, cada evento es único”, escribió Charles Kindleberger en su estudio de las crisis financieras. Pero mientras que “la historia es particular; la economía es general”—implica buscar patrones que indican si un ciclo está girando—. Hoy, en América, el sistema financiero no se parece en nada a lo que era antes de las crisis de 2001 y 2008, sin embargo, últimamente ha habido algunos signos familiares de espuma y miedo en Wall Street: días de comercio salvaje, cambios repentinos de precios y una sensación de malestar entre muchos inversores que han tomado una sobredosis de tecnooptimismo.
Después de haberse disparado en 2021, las acciones en Wall Street tuvieron su peor enero desde 2009, cayendo un 5,3%. Los precios de los activos favorecidos por los inversores minoristas, como las acciones tecnológicas, las criptomonedas y las acciones de los fabricantes de automóviles eléctricos, se han desplomado. El estado de ánimo que alguna vez fue vertiginoso en r / wallstreetbets, un foro para comerciantes digitales, ahora es triste.
Es tentador pensar que la venta masiva de enero era exactamente lo que se necesitaba, purgando al mercado de valores de sus excesos especulativos. Pero el nuevo sistema financiero de Estados Unidos todavía está cargado de riesgos. Los precios de los activos son altos: la última vez que las acciones fueron tan caras en relación con las ganancias a largo plazo fue antes de las caídas de 1929 y 2001, y el rendimiento adicional de poseer bonos de riesgo está cerca de su nivel más bajo en un cuarto de siglo.
Muchas carteras se han cargado de activos de «larga duración» que producen ganancias solo en un futuro lejano. Y los bancos centrales están elevando las tasas de interés para controlar la inflación. Se espera que la Reserva Federal de Estados Unidos haga aumentos de cinco cuartos de punto este año. Los rendimientos del Bund alemán a dos años subieron 0,33 puntos la semana pasada, su mayor salto desde 2008. Hay razones que podrían disparar un aumento de las tasas de interés que derivaría fácilmente en grandes pérdidas, a medida que aumenta la tasa utilizada para descontar los ingresos futuros.
Si se materializan grandes pérdidas, la pregunta importante, para los inversionistas, para los banqueros centrales y para la economía mundial, es si el sistema financiero las absorberá con seguridad o las amplificará. La respuesta no es obvia, porque ese sistema cambió en los últimos 15 años por las fuerzas gemelas de la regulación e innovación tecnológica.
Las nuevas reglas de capital han impulsado mucho la asunción de riesgos fuera de bancos. La digitalización ha dado a las computadoras un lugar de mayores decisiones, creó nuevas plataformas para poseer activos y redujo el costo de comercio casi a cero. El resultado es una alta frecuencia, basada en un sistema de mercado con un nuevo elenco de jugadores. El comercio de acciones ya no es dominado por los fondos de pensiones, en cambio, automáticamente fondos de inversores minoristas utilizan nuevas aplicaciones. Los prestatarios pueden aprovechar los fondos de deuda, así como los bancos. El crédito fluye a través de las fronteras gracias a gestores de activos como BlackRock, que compran bonos extranjeros, no solo prestamistas globales como Citigroup. Los mercados operan a una velocidad vertiginosa: el volumen de las acciones negociadas en Estados Unidos es 3,8 veces lo que era hace una década.
Muchos de estos cambios han sido para mejorar. Esto hizo que fuera más barato y más fácil para todo tipo de inversionistas negociar en una gama más amplia de activos. El accidente de 2008-09 mostró lo peligroso que era tener bancos que tomaran depósitos del público expuestos a pérdidas catastróficas, lo que obligó a los gobiernos a rescatarlos. Hoy en día, los bancos son menos centrales en el sistema financiero y cuentan con menos activos de alto riesgo. Cuando se toma riesgos se hace con fondos respaldados por accionistas o a largo plazo por ahorradores que, sobre el papel, están mejor equipados para absorber pérdidas.
Sin embargo, la reinvención de las finanzas no ha eliminado la arrogancia. Se destacan dos peligros. Primero, algo de apalancamiento está escondido en la sombra de bancos y fondos de inversión. Por ejemplo, los préstamos totales y como depósito pasivos de fondos de cobertura, fideicomisos de propiedad y los fondos del mercado monetario han aumentado al 43% del PIB, cuando era 32% una década atrás. Las empresas pueden acumular enormes deudas sin que nadie se dé cuenta. Archegos, una oscura oficina de inversiones de la familia, incumplió el último año, imponiendo $10 mil millones de pérdidas a sus prestamistas. Si los precios de los activos caen, otras explosiones podrían seguir acelerando la corrección.
El segundo peligro es que, aunque el nuevo sistema es más descentralizado, todavía depende de que las transacciones se canalicen a través de unos pocos nodos que podrían verse abrumados por la volatilidad. Etfs, con 10 billones de dólares en activos, depende de unos pocos pequeños creadores firmas de mercado para garantizar que el precio de los fondos rastree con precisión los activos subyacentes que poseen. Billones de dólares derivados de los contratos se dirigen a través de cinco cámaras de compensación estadounidenses. Muchas de las transacciones son ejecutadas por una nueva generación de intermediarios, como Citadel Securities. El mercado del Tesoro ahora depende de la automatización de alta frecuencia de empresas comerciales para funcionar.
Todas estas empresas o instituciones cuentan con amortiguadores de seguridad y la mayoría puede exigir garantías adicionales o «margen» para protegerse de las pérdidas de sus usuarios. Aún la experiencia reciente sugiere motivos de preocupación.
En enero de 2021, el comercio frenético en un solo stock, GameStop, condujo al caos, lo que provocó grandes llamadas de margen del sistema de liquidación, que una nueva generación de aplicaciones firmas de corretaje, incluido Robinhood, tuvo problemas para pagar. El mercado basado en el sistema financiero es hiperactivo la mayor parte del tiempo; en momentos de estrés total las áreas de actividad comercial pueden secarse. Eso puede alimentar el pánico.
Los ciudadanos comunes pueden pensar que no importa mucho si un grupo de comerciantes diarios y los administradores de fondos se queman. Pero tal fuego podría dañar el resto de la economía. Concretamente el 53% de los hogares estadounidenses tiene acciones propias (frente al 37% en 1992), y hay más de 100 millones cuentas de corretaje en línea. Si los mercados crediticios aumentan, los hogares y las empresas tendrán dificultades para endeudarse. Por eso, al principio de la pandemia, la Fed actuó como un “creador de mercado de último recurso”, prometiendo hasta $3 billones para respaldar una variedad de mercados de deuda y algunos fondos mutuos.
Márgenes finos
¿Fue ese rescate un evento excepcional, o una señal de lo que vendrá? Desde 2008-09, los bancos centrales y los reguladores han tenido dos objetivos tácitos: normalizar el interés y dejar de utilizar dinero público para financiar la toma de riesgos privada.
Parece que esas metas están en tensión: la Fed debe aumentar las tasas, pero eso podría desencadenar inestabilidad. El sistema financiero está en mejor forma que en 2008, cuando los jugadores imprudentes en Bear Stearns y Lehman Brothers paralizaron el mundo.
Sin embargo, no se equivoque: se enfrenta a una dura prueba.
